比特幣剛剛失去了隱藏的2兆美元流動性安全網,使其暴露在殘酷的新壓力浪潮之下

比特幣的2025年反彈建立在流動性基礎上,這個基礎看起來很穩固,直到投資者檢視最後一季發生的變化。

一些分析師指出全球流動性指數觸及歷史新高,並宣稱浪潮仍在累積。其他人則引用CrossBorder Capital的高頻追蹤數據,認為動能在11月初達到頂峰,美國週期現在正在回落。

雙方都在看真實數據。問題在於流動性水平是否比其方向更重要,以及這種分歧對2026年比特幣走勢意味著什麼。

歷史新高與衰退動能

國際清算銀行關於全球流動性的數據顯示,2025年以真正的擴張開局:第一季外幣跨境銀行信貸觸及歷史新高34.7兆美元,美元、歐元和日圓信貸年增5%至10%。

到6月底,國際清算銀行更廣泛的全球流動性指數仍顯示外幣信貸與一年前相比,美元增加了6%,歐元增加了13%。這是多頭在說流動性突破至新高並在年中保持高位時所引用的背景。

美國境外的美元信貸和美元匯率顯示2001年至2025年的年增長率。

但CrossBorder Capital的專有追蹤數據,將央行資產負債表、影子銀行流動和信貸脈衝彙總為單一的全球流動性估計,對第四季講述了不同的故事。

Michael Howell的10月報告將全球流動性定為"觸及約185兆美元的歷史新高但難以進一步推高",隨著聯準會量化緊縮、中國人民銀行注入放緩以及美元不再那麼疲弱而侵蝕影子貨幣基礎,動能正在衰退。

12月5日的更新估計全球流動性為187.3兆美元,單週增加了7,500億美元,但仍略低於11月初的峰值,標示增長"最近已停滯"。

到12月23日,該團隊直接表示"全球流動性上週再次下跌",估計降低了5,920億美元至186.2兆美元,並指出短期和長期增長指標都已回落。

Howell補充說,自11月初以來,流動性水平已下降約1.8兆美元,美國流動性週期似乎正在達到頂峰。

根據Howell自己的數據,全球流動性仍接近歷史高位,但第四季一直處於趨平至溫和收縮階段,而非一系列月度新高。

水平很高。第四季的方向是向下或橫向。

淨流動性擠壓

加密貨幣交易者追蹤的"淨流動性"機制,由聯準會資產負債表減去財政部一般帳戶再減去逆回購,闡明了國內發生的情況。

聯準會資產負債表報告顯示,截至9月底,過去兩季總資產降低了約1,320億美元至6.6兆美元,證券持有量降低了1,260億美元。

另一份聯準會報告指出,自年中債務上限決議以來,財政部一般帳戶增加了約4,400億美元,加上量化緊縮,準備金餘額減少了約4,500億美元。

與此同時,聯準會的隔夜逆回購工具在2022年持有超過2兆美元,多年來首次降至接近零,消除了一個大型緩衝。

美元指數(DXY)從2016年到2025年,顯示從2023年高峰下降到2025年底約98。

進一步的壓力現在直接衝擊準備金,這就是為什麼聯準會常設回購工具使用出現偶爾激增,以及為什麼聯準會在最近幾週實際上結束了量化緊縮並恢復小規模購買短期國債。

再加上美元因素,DXY指數在2025年下跌了約10%。疲弱的美元通常會增加全球美元流動性,但Howell明確指出,美元最近從絕對低點"復甦"是11月和12月全球流動性動能承壓的因素之一。

調解主張

綜合來看,經過調解的圖景顯示,全球流動性從2024年底到2025年中確實激增,並保持在或接近歷史水平,支持了這個比特幣週期有真實流動性基礎而非建立在泡沫上的觀點。

但巨大的正向脈衝,特別是來自抽乾聯準會逆回購工具的推力,現在已在市場後面。

第四季美國淨流動性持平至輕度負值,因為量化緊縮、更豐厚的財政部一般帳戶以及逆回購"撲滿"的耗盡抵消了早期的順風。

Howell的高頻全球流動性估計顯示,自11月初以來,全球總量已停止創新高並失去了部分陣地。

雙方在其具體主張上都是對的。全球流動性觸及歷史新高並保持高位,而美國淨流動性在第四季趨平並收縮。

主要經濟體央行資產負債表從COVID前2020年2月到2025年10月的變化,顯示量化寬鬆和緊縮時期。圖片:Global Liquidity Indexes

水平仍然很高,但邊際變化已從強勁順風轉變為混合或略微疲軟。

這種分歧很重要,因為比特幣往往對流動性變化率的反應大於對絕對水平的反應。高平台可以維持價格,但不會驅動爆炸性走勢。要做到這一點,市場需要加速。

對方向重要的信號

聯準會量化緊縮結束了。聯準會實際上停止縮減資產負債表並恢復小規模國債購買,消除了對準備金的穩定消耗,並軟化了美國淨流動性緊縮。

巨大的逆回購順風已經消耗殆盡。

來自貨幣市場基金從聯準會逆回購工具撤回現金的額外燃料大部分已過去。從2024年到2025年初的那次巨大推動不會重演。

從現在開始,準備金的變化主要來自財政部發行和聯準會操作,而不是清空一個2兆美元的撲滿。

美國流動性不再被刻意進一步擠壓,但也不再獲得曾經擁有的巨大機械推動。

財政部發行組合和財政部一般帳戶餘額決定政府的融資需求是增加還是減少流動性。

聯準會資產負債表資產從2016年到2025年,顯示COVID-19期間的擴張,隨後量化緊縮將持有量降低到大流行前的比例。

如果財政部更多依賴短期票據並讓財政部一般帳戶逐漸降低,這會有效地將現金回饋給貨幣市場和銀行準備金,輕度有利於流動性。大量債券發行加上更高的財政部一般帳戶餘額則傾向相反方向。

最近的季度再融資試圖保持這種平衡對市場友好,但融資需求或政治的任何轉變都可能改變這一點。

聯準會降息很重要,但背景決定它們是幫助還是傷害風險資產。如果聯準會在良性背景下降息,包括溫和通脹、沒有明顯的信貸事故,這通常支持風險並可以重新陡峭化曲線,幫助影子銀行和抵押鏈。

如果降息是因為某些東西破裂,流動性注入落在風險厭惡之上,情況會更混亂。目前,選擇權市場和遠期仍定價降息但沒有劇烈恐慌,因此基線是溫和漂向寬鬆政策,而非緊急量化寬鬆。

持續疲弱的美元實際上是全球寬鬆。它放鬆了對有美元計價債務的非美國借款人的約束,並往往與更強的跨境信貸同步出現。

美元急劇反彈會收緊螺絲,而美元已經有過一次大幅下滑。如果這種停頓變成新的上升趨勢,它將證明流動性高峰已經過去。

中國人民銀行和其他新興市場央行通過準備金增長、外匯干預和信貸脈衝悄悄地影響全球流動性。

如果北京更加傾向於刺激措施,如信貸配額、地方政府支持、存款準備金率下調,這是全球流動性支持的另一支柱。

如果他們保持謹慎,這就少了一個抵消美國週期見頂的因素。

這對比特幣意味著什麼

從這裡開始的路徑可能是一個搖擺的高平台:仍然高位的全球流動性,可能會溫和侵蝕或重新加速,取決於政策選擇和美元。

與此同時,比特幣仍在駕馭週期早期累積的高流動性水平。

第四季的邊際變化從強勁順風轉變為混合或略微疲軟的局面。下一階段較少依賴某種整體性的"全球流動性再次垂直上升"故事,而更多取決於聯準會實際降息的速度、美元是否恢復走高趨勢,以及主要非美國參與者是否開始大規模再通脹。

數據顯示,啟動這個週期的流動性浪潮仍在滾動,但不再陡峭化。從這裡開始,比特幣不是在對抗全面消耗,但除非聯準會、美元和主要央行集體傾向擴張,否則也不能保證新的燃料。

這不是看空的判斷。這是認識到從逆回購減少和早期週期流動性擴張中獲得機械推動的輕鬆部分已經結束。接下來發生的事情取決於政策,而非管道。

本文《比特幣剛剛失去了隱藏的2兆美元流動性安全網,使其暴露在殘酷的新壓力波之下》首次出現在CryptoSlate。